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2019 最牛地产股?深度解析地产周期投资逻辑

雪球 11-20

#地产股投资攻略#

文章属深水分析(deepwater_invest)原创,未经授权严禁转载。@今日话题

2019年最牛地产股是哪一只?

不是万科,也不是保利,是龙湖集团。$龙湖集团(00960)$

地产严控背景下,龙湖集团屡创新高,成为今年最牛地产股,穿越周期。

2019年,在持续不断限价的强压背景下,房价涨幅收窄。一线房企恒碧万融增速同步放缓,二线房企资金趋紧事故频出,虽然金九银十依然小幅反弹,但房地产投资增速却首度放缓,这代表地产行业正式步入了新的下行周期。

行业利空压制的大环境下,龙湖集团却不惧调整,逆市上涨,成为2019年最牛地产股。强势的背后,必然有坚定的逻辑。2019年4季度及2020年地产行业怎么投资?#地产股投资攻略# 顺着龙湖的投资脉络肯定错不了。而这个逻辑,就是业绩的相对确定性。

在本文中,我将从三个层面谈谈对接下来地产投资的理解及对龙湖的解读,分别是行业、机遇、和经营。

PART 1 行业

首先,谈谈我对地产行业的理解。

目前的地产行业的趋势如何?

房地产行业数据众多,为了提高效率,我认为可以看三个指标来判断行业的景气程度以及未来的趋势:第一是土地购置面积增速,这也是个最为敏感的行业先行指标;第二是房地产投资完成额及增速,可以迅速了解供给端情况;第三就是销售方面的数据,衡量需求状况。以下我整理了三个最新数据:

土地购置面积及增速(截至2019年11月):

土地数据可以看出,本年的新购置土地面积增速从年初开始就负增长了,陷入和14年同样的严峻下跌周期中,开发商购置土地少了,也会在未来一两年内反映在新房供给上,是很好的先行指标。

投资完成额及增速(截至2019年11月):

房地产开竣工数据(截至2019年11月):

从房地产开发投资及开竣工面积来看,目前处于整体下滑阶段,虽然年中有所反弹,但幅度不大,新一轮的整体下行周期已经开始。

房地产销售数据(截至2019年11月):

从销售代表的需求端看,全国房产销售增速从18年就陷入了几近停滞的状态,这无疑和中央顶层的意志密切相关,住房不炒的基调加速了行业新一轮下行周期的到来。

指标层面看,行业已经进入下行周期无疑,为什么房价依然可以坚挺?难道仅仅是政策支撑和强势卖方市场的属性使然?

我认为目前需求依然能够支撑是客观的因素,这里的需求即是城镇化的历史进程

城镇化数据如下:

目前我国的城镇化率是60%,和发达国家存在至少十年差距,发改委年初还在提 "推动一亿非户籍人口在城市落户,全面放宽城市落回条件。" 这十年的住房需求是刚性存在的,也是房价的支撑。

那什么时候供需面会发生变化?

我认为还应结合中国人口结构变化来进行推测:

中国出生率按自然增长率推算,中国的人口在2025年左右将出现拐点。

未来二十年人口结构推测图:

老龄化的趋势人口的结构在未来二十年也会发生改变, 未来真正的住房刚需比现在将会减少20%以上,如果供给保持现在的增速,那供需结构的改变也会在未来十年发生,因而带来的最直观的变化,就是房价的波动。

总体来看,供需改变是一个漫长的过程,房价也许还会涨,但增速必然有限。在二及市场上的投资机会依然也会有,我们现在能做的,是找到差异化定位的企业,在变化中找到不变的价值,择时介入并跟随趋势。

回归二级市场投资,国内地产商到底是怎样的格局?

这是2018年的行业销售排名,2018年中,TOP100房企同比增长35%,增幅还是很高的。TOP10基本都是我们耳熟能详的开发商,碧万恒融牢牢占据前四。

国内的地产商,我认为大体可以分为四大派系。

我以销售额和派系种类做了如下统计:

第一大派系,是以高周转著称,深耕珠三角的粤系,近年规模扩张迅速,走出了多家行业龙头,风光无限。

第二大派系,就是以高周转,高杠杆,激进风格著称的闽系。完全符合"爱拼才会赢"的精神,最近几年上升势头极快,也是今年爆出资金面问题最多的派系。

第三大派系,是独具一格,别致的江南派系,江浙系。以绿城为标杆,形成了区域的风气。高品质,低杠杆,扩张速度最慢,胜于品质精益求精。

第四大派系,是京津冀系,央企国企多,风格文件,低杠杆经营,总体分化也比较严重。北方市场相对活力不足,只有融创在规模上顺利成为头部房企,其余均呈区域性或深耕某一市场细分。

总体来看,粤系是改革开放的前沿阵地,具有先发优势,将香港的理念顺利发扬光大,房产文化也最丰富,闽系完全靠敢打敢拼敢用杠杆,堪称白手起家典范,浙系传承文化注重品质,质量堪称行业标高,京系受调控影响比较大,分化严重,扩张也比较缓慢。各大派系各有优劣,这里我只是抛砖引玉地初步筛选,建议地产公司投资时,除了筛选企业经营的硬性指标,企业文化也是一个不可忽视的选项,值得多做了解。

限于篇幅,各大龙头企业的经营状况我就不过多分析了,今年总体来看,A股除了以稳健经营的万科、保利,大多房企的股价都已进入下行趋势,以往的高周转模式被新的下行周期考验,更适合这个行业的发展模式也会逐渐浮出水面。

而这个可能走出来的模式,是我今天想分享的重点。

PART 2 机遇

最初的疑问, 为什么龙湖能够走出独立行情?

我觉得是行业中商业模式的机遇。

这是今年主业涉及商业的地产股走势。(截至HK运动之前的数据)

龙湖能走出来核心原因就是商业地产业务。商业地产业务能够很好地给公司提供稳定经营收入,可以平滑周期带来的业务波动。"龙湖天街"购物中心系列产品的存在,就是龙湖集团穿越周期的关键所在,抓住了行业机遇。

在此,我想谈谈对于商业地产的理解。

我认为零售类商业地产已经进入到存量时代,具体佐证是行业存在三大背离现象

背离一:线上线下商业消费增速背离;

背离二:土地供应量与销售量增速背离;

背离三:住宅地产价格与商业地产价格增速背离。

以上是我整理的商业地产投资开发状况,增速不断下行。但是值得注意的是,虽整体市场已进入存量时代,但区域市场仍存结构性机会,随着近年来城镇化的加速,全国一二线城市具备一定经济基础,各类产业、人才政策引流态势明显,因此,对于重点布局热点城市的商业地产企业,还是非常值得关注的。

商业地产包含哪些方面?

商业地产业务不同于房地产开发的建设——销售模式,而是建设完毕后当包租公。商业地产的业务分为三块:购物中心、写字楼和酒店式公寓。其中单纯的写字楼已经进入供大于求阶段,各类产业园层出不穷,市场很难做,其余另两块业务还是靠稳定出租或售卖赚钱的。

商业地产最赚钱的购物中心,全国的情况是怎样的?

对于城市的商业密度,我做了如下统计:

综合来看,有三个现象:

1、苏州及杭州的商业密度最高,其租金水平受制于高密度影响,在发达地区总体租金收入较低。

2、一线城市虽综合体数量最多,平均租金最高,但商业密度相对未饱和,基于人口流入态势,仍有发展空间。

3、二线城市的商业密度提升率、租金提升率都存在较大空间,随着经济的发展及城市化进程的加快,具备较大开拓空间。

怎么评价一个好的购物中心综合体?

总体看,综合体开发商规模、城市带分布、业态结构、出租率、租金水平,分布区域和品牌认可度等都是重要因素。布点核心城市群及消费水平较高区域的综合体的收益水平最高,2018年总收益最高的前4综合体分别为北京SKP、南京记得、北京国贸、深圳万象城,销售收入均超80亿元,杭州的IN77以45亿排名12位。

总结分析销售收入高企的头部商圈,归因以下几点因素:

1、核心城市地铁上盖,核心地段,持续人流量且周围居住高端客群;

2、零售、餐饮两类业态占比高;

3、注重招商品牌进行整体管理,业态动态调整迅速,商业活动多;

4、差异化运营,商业定位清晰。

龙湖、华润、宝龙在这以上几点上都做得很好。

在国内,布局商业地产的上市地产公司有哪些 ?

在企业层面,目前主流地产商均有发展商业地产的计划,其中具有先发优势规模的分别是万达、万科、华润、龙湖、美凯龙、宝龙、大悦城、新城等一二线开发商。除万达及万科引力具有远超竞争对手的布局外,其余房企的商业地产体量差别不大,仍处于混战阶段。

值得注意的是,目前房企开发商业地产仍多数采取重资产模式,投资、开发、持有经营,受制于政策及房企融资环境趋紧,目前商业地产商均有向轻资产运营方式转变的趋势。由万达开启的通过品牌输出建设、运营管理分租的轻资产模式逐渐被整个行业接受,新城、华润、宝龙、大悦城等内房企均已将轻资产运营作为战略方向。先转型的这些企业,股价在今年都表现的不错。

对于商业地产,怎么从投资角度去审视?

国内商业地产发展状况相对于香港及国外仍有较大差距,涉及商业运营的大型地产公司多以规模优势较大,模式简单的地产开发为主业,轻重资产的商业地产运营目前仍处于初期阶段。

从商业地产投资角度看,我认为要关注具有充沛现金流的传统房企(如华润、新城、龙湖)转型进度,及时跟进再择时进行低位配置。

这个逻辑,其实已经被市场所认可。

龙湖集团这轮行业下行调整周期中保持坚挺的根本原因,就是成功的商业地产带给集团稳定的现金流,让单纯的房地产开发售卖不再是公司唯一收入来源,具备了穿越政策周期的条件。

具体龙湖在行业中地位如何,后文我将详尽剖析。

PART 3 经营

最后,回归到经营。

龙湖集团到底经营如何?未来将是否能够持续保持趋势?

首先简单了解一下龙湖:

龙湖1993年是创建于重庆,现在已经是全国性企业,业务主要有四大块:

地产开发:97年开始,目前已经开发了700多个项目。

商业运营:"龙湖天街"系列产品。

长租公寓:"冠寓"品牌。

物业服务:自营物业。

财务确认的营业收入状况如何?

可以看出,18年龙湖确认的营收突破了千亿,成功进入中国十大房企之列,增速很快。

18年的净利润是162亿,毛利率34%,存在反转的趋势,高于行业的29%的平均水平,净利率也是不错的,这两年赚钱依然很容易。财务指标上,龙湖的净负债率52%远低于行业平均水平105%,表明龙湖杠杆水平较低,总体经营风格稳健,抗地产周期抗政策风险很较强。

未确认的销售状况如何?

我用的是中报的数据,截至19年7月,合约销售额共计1256.2亿元,占比计划完成额57.1%,预判可按计划完成计划。目前龙湖集团的营收组成部分仍由传统房地产开发业务占据绝大部分,受益于16年房地产行情反转上行,销售大增,18年收入确认大比例增加。

销售的价格状况如何?

我按月份进行了数据统计,即使在行业紧缩期,龙湖今年的销售也依然是稳健的。单价也是几乎在历史高点徘徊。今年的金九银十还是不错的,年报的数据不会差。

看完了现在的收入,未来收入如何预判?

需要看土地储备的情况:

土地储备的情况可以总结为:风格谨慎,不买地王。龙湖在2018年逆势加大土地储备规模,大多为商业用地,土地储备合计 6,636 万平方米,存量可开发四年!我细数了拍卖宗地的价格,发现几乎都是相对城市郊区的地。此外,新拍的地以商业用地为主,可见企业转型,大力发展商业的决心还是非常强的。

那么,龙湖在商业板块的转型情况如何?

以下整理龙湖商业的营收:

商业部分2018年总营收40.9 亿元 ,较上年增长 57.7%。商场、冠寓、其他收入的占比分别占比87.8%、 10.4% 和 1.8%,,整体出租率为 97.4%。 商业部分最核心的就是龙湖天街的租金收益,出租率整体高的惊人,租金收入也增幅非常快。

为什么龙湖的租金增长块?

我认为可以归因于三方面原因:

1、布局区域发展,物业周边客流量增大;

2、新开业商场数量逐年稳定增加;

3、租金自然递增效应。

简单说,就是选址优秀,运营给力。

以商业地产视角看,龙湖在行业中地位如何?

新鸿基还是商业地产的老大,内房企中万科还是体量最大,龙湖大概和太古是一个梯队,好歹是进了前十。

聚焦购物中心:

万达的购物中心数量遥遥领先,最近关于小王的被限高的消息传的沸沸扬扬,其实老王实在扛不住了,卖一点资产还是能缓解的,大而不倒。

以下是我统计的近两年新建购物中心的数据:

所谓都市型商圈指的是城市一流商圈。主要运营商有王府井、绿地、太古、世茂、嘉里、恒隆、武商、新鸿基、保利、百联、华润等企业。

地区型商圈,主要是龙仓、大悦城、苏宁、凯德、印力、万达、宝龙、龙湖、新城、永旺、天虹等企业开发。

从2018-2019 年已经开业的规模前50 大购物中心来看,房企开始离开城市核心商圈的争夺,主要布局于区域性商圈,龙湖也在这波潮流之中。

龙湖布局的商圈情况如何?

对比一下万达的全线布局,龙湖地产布局全部在二线及以上市场,几乎全局布局一线及新一线核心城市,专注核心城市的核心地段,定位地区型购物中心偏多,偏向于建设TOD综合体,具有港资房企的投资风格,比较集中,收益也最大。

商业综合体扩张速度在行业中是什么水平?

我搜集了四个相似体量的公司,从净开业数量来看龙湖与新城近3 年扩张速度较快,持续超过万象城,从净开业数量的增幅来看天虹、新城的门店拓展幅度近3 年保持在40%以上的较快水平,万象城拓展幅度在20%左右。速度龙湖还是比较快的。

购物中心的租金水平怎样?

龙湖的平均租金收入虽然比不上高端的龙湖和华润系列,但是依旧保持区域性商圈的较高水平。增速最快的是新城,逐渐从十八线小城市向和新城城市靠拢,如果董事长没有道德问题牵扯,今年新城一定是那个最靓的仔。

总体看,龙湖的商业部分在行业还是很有竞争力的。

目前龙湖的各个商场的收入状况如何?

我统计了龙湖在运营的各大商场情况:

标红部分是增长率,可以很清楚的看到,龙湖天街购物中心的营收增长比例非常惊人。18年达到了45%,主要是因为部分新开张的综合体贡献。

既然主要靠新综合体贡献,未来综合体建设情况如何?

我统计了近两年的综合体建设数据,2019年及2020年将开业20个大型综合体,单单在今年开业的综合体是去年的三倍以上。可以清晰看到,未来两年商业部分的如果建设工期不耽误的话,都会是大幅增长。这个速度还是挺惊人的。

商业地产除了综合体外,公寓部分如何?

我做了如下整理:

截至到2018年,冠寓已开业 5.3 万余间,整体出租率为 50.1%。

根据建设计划进行估算,截至到19年底,预计开业冠寓约10万间,2020年开业至15万间。 增速还是很快的,这块业务目前还不赚钱,但是如果量能起来,未来随着物价的水涨船高,自然会慢慢收支平衡及贡献利润。毕竟国内体量相当的长租公寓不多,是未来的一个看点。

最后,企业的财务状况如何?

财务状况总体看没有太大问题,虽有息负债增速增加,但同时货币资金量也保持高比例增长,此外,有息借贷成本极低,堪比国企,为一大优势; 短债覆盖比略有下降,但仍处于行业绝对领先水平;存活去化周期与行业水平相当,近年开工建设销售速度增加。 未来收益反映在报表上的速度可能更快。

除了龙湖集团,是否还有其他可选标的?

首先,我认为最好的标的还是龙湖。

其次,我简单谈下对其他涉及商业地产公司看法:

第一,大悦城。

目前已和中粮置业合并,两地上市,主营业务中商业地产出租的租金收入贡献不足5%,毛利润贡献不足6%。总体受住宅业务影响较大。商业地产头部企业,购物中心(19个)、写字楼及酒店业态齐全共计29个商业项目。计划5年内扩张到50个。增速相对于新城、龙湖较慢。优势是备考中粮集团,土储渠道多样,成本低,开发毛利率高;缺点是资产负债率远超行业平均水平,高杠杆经营潜在风险高,强调周转。

第二,新城控股。

新城商业地产发展速度极快,年平均增速100%以上,位居行业第一。重点布局核心城市群的二三四线城市,商业部分未来想象空间大。缺点是租金贡献利润比例为9%,目前仍不足10%。预计后年达到20%状态,与龙湖地产相似。受制于丑闻风波,现金流出现问题,出售项目保全,未来经营状态、销售水平可能受影响,是巨大风险。

最后,华润置地。

商业地产部分收入利润贡献占比最高,约达16%。体量位居行业前列,年租金增速稳定,扩张速度合理。预计2020年租金收入将占比25%左右。央企性质,产品定位多为核心城市的城市综合体,具有大量优质地段的土地储备和极低的融资成本,营收贡献虽主要依靠住宅地产,但其运营方式非高周转高杠杆,强调稳健经营,相对风险较小。缺点是企业资产负债情况较为复杂,华润集团经营资产繁多,与子公司关联交易担保交易较多,财务状况较为不透明,存在潜在风险。

FINAL 总结

在现行"住房不炒"的调控思路下,信贷趋紧,地价高企,限售限价政策持续高压,国内传统以高周转,高杠杆的房企,未来增长空间及利润规模都将承压,相应二级市场价格很难有大幅提升。

开发业务受阻,商业地产投资业务有望成为各大房企的新规模增长点,今后该市场的发展空间依然巨大。香港房地产企业的往期表现便是例证,当区域住宅开发至一定体量,商业运营是房产商转型的重要方向。

商业地产行业,未来仍有大量潜在爆发机会,利率下行或国内资产荒,公募REITS渠道被打通,放开商业地产限制等。 需求不断稳定增长的核心城市中,判断必然会催生出一批优质的商业地产运营企业。

龙湖今年的优异表现,大概率是市场对这一逻辑的认可。

END

这次的分享到此为止,欢迎关注深水分析( deepwater_invest )公众号,获取完整版本分析。

希望球友多交流探讨!

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