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香港“买”伦敦

格隆汇 09-12

作者 | 金融八卦男

数据支持 | 勾股大数据

昨天收盘后,港交所发布公告,寻求与伦敦股票交易所合并,一石激起千层浪。

虽然各界对此看法莫衷一是,但港交所 CEO 李小加先生却表示出了极大的热情,称此次两大交易所合并是 " 世纪大联姻 "。

然而市场还是相对比较冷静的。昨天欧洲交易时段,伦交所(LSE.L)的股价先是一飞冲天,一度涨超 15%。但随后明显回落,最终收盘涨幅仅为 5.91%,收盘股价在 7206 便士。

而香港方面,港交所(388.HK)股价今日低,盘中反复震荡,成交量明显放大,但收盘呈现明显 " 十字星 " 的格局,同样是反映出了投资者对于此项收购的看法处于胶着状态。

市场之看法不一,盖因从不同的角度看待此次收购,会得到完全不同的结论。

如果单纯从财务去看,这项收购明显不是一个好生意,因为伦交所估值太高;但是从区域经济乃至全球经济发展合作的角度,这种交易所之间的合并却是非常有意义的尝试。

除此之外,牵扯到当前英国脱欧以及香港的一些政治事件因素,也使得此项交易的前景愈发扑朔迷离。

1

这笔收购划算吗?

纯粹财务的角度,这个收购并不便宜。

为什么这样说?

首先,港交所和伦交所的业务相似度非常高,理论上估值应该接近。但是伦交所的市盈率(PE)目前在 52 倍左右,而港交所只有区区 31 倍,伦交所比港交所贵 60%。

而在昨天港交所的公告中,我们也看到,拟收购的估值在现有水平上还要再加 22% 的溢价。也就是说,如果算上这块溢价,伦交所被收购下来的市盈率将超过 63 倍,是港交所的两倍。

这意味着,需要伦交所的盈利需要增加一倍,还要再超过同时期港交所的盈利增幅之后,才能消化掉这笔冤枉价。假设伦交所未来每年盈利增速 30%,港交所增速为 10%,那么这笔收购溢价仍然需要 5 年时间才能抹平。更何况伦交所与港交所的相对增速,孰快孰慢,还未可知。

所以,从估值的角度,这笔交易一定是不划算的。

此外,就交易本身而言,港交所市值 3000 亿港元,而伦交所市值 250 亿英镑(约合 2420 亿港元),两个都是千亿级别的公司互相收购,说它们是 " 象吞象 ",毫不夸张。但是一下子拿出 2420 亿港币的现金,谈何容易。

正因为如此,港交所的收购计划之中,有 1/4 用现金支付(2045 便士),剩余部分通过发行新股来筹集,以 1 股伦交所换 2.495 股港交所的比例来进行。这样相当于 8361 便士 / 股的伦交所股价。

这样虽然可以节省现金,但又带来另一个问题。既然发行新股,那么港交所的利润会被摊薄,并且会面临股价波动的风险。如果发行过程中港交所股价下跌,那么需要发行的新股则更多。

而目前伦交所的及大股东,包括卡塔尔投资局(10%),贝莱德基金(7%),美国的 The Capital Group(7%),以及英国的 Lindsell Train Limited(5%),是否会接受港交所的收购,则又是另一个问题了。

所以,单纯从账面上,这笔交易怎么看都不太划算,而且过程中还会有许多艰难险阻。

于是,问题来了,既然这么不划算,那么港交所为什么还要花这笔冤枉钱去买那个 " 高贵冷艳 " 的伦交所呢?

2

趁火打劫

有人说,伦交所是女神诶,收购女神,开价总要高一点喽。

有人说,港交所这次是趁火打劫。

谁都知道,英国脱欧的局势现在已经乱成一团,一旦最后 " 无协议脱欧 ",那么其结果将是大量企业迁出,投资者撤资,资金外流。

伦敦交易所,是全欧洲最大的股票交易所,是全球最大的固收与衍生品交易中心。伦敦、纽约、香港,这三个城市合称 " 纽伦港 "。

伦敦交易所,位于英国伦敦金融城,是全球最重要的证券交易所之一

熟悉当代金融市场的朋友都知道,美国的金融监管是比较严格的,许多高风险的结构性产品是不允许做的;而伦敦,作为最大的欧洲美元交易中心,对于美元产品的监管非常宽松,基本上是想怎么玩就怎么玩。

来的都是客,赌场任你嗨。

于是,许多在美国不敢做或不许做的交易,就都搬到伦敦来玩。2008 年之后,美国央行源源不断给市场输送流动性,而这些钱先是通过逆回购、转抵押等方式,账面上还留在美国,但灵魂已经飘过大西洋,跑到了伦交所的电子交易系统里面,进行着高风险高收益的赌局。

" 伦敦鲸交易员 " 的故事,金融界的朋友都应该有所耳闻。

不仅美国,欧洲许多国家,特别是东欧一些国家的富豪和政商,在他们自己的国家有风险的交易,或者本国无法保证安全的资产,都会转移到伦敦来,因为那里法治悠久、金融市场完善、并且欢迎八方来客。

因此,一旦英国以一种无协议的方式离开欧洲,这些资金和交易将大规模撤离伦敦,而这对于一个国际金融中心来讲,意味着流动性的枯竭。

因此,对于当前,英国脱欧正处在最关键时期,人心浮动不安,这个时候,提出收购,也许会提高成功的筹码。事实上,正常情况下,不是你出多高加码的问题,是人家根本不肯卖的问题。

嗯,有一定道理。

毕竟我们看到,历史上有无数股票交易所对伦交所这个 " 大家闺秀 " 垂涎三尺,而港交所过去也曾多次对伦交所身处橄榄枝。但是,女神就是女神,说不跟你在一起,就不跟你在一起。

伦敦鲸交易员 Bruno Iksil,JP Morgan Chase 前首席投资官,因投机信用衍生品 CDX 导致公司巨亏 65 亿美元。图片来源:南华早报

2016 年,传港交所曾与卡塔尔交易所联合收购伦交所,最终无果。2017 年德意志交易所集团对伦交所提出了收购要约,当时港交所还一度极为紧张,生怕自己的女神被日耳曼人抢走。后来得知英国金融监管当局拒绝,港交所才深深地舒了一口气 ^^

终于到了 2019 年,女神和家长闹别扭了,英国脱欧已经乱成一团,这个时候港交所再度提出收购,是不是有一点英雄救美的感觉呢?

您可以自己脑补一下这画面。

3

阻击战

此外,这个时候港交所收购伦交所的原因,还有另一重可能性。

即对于伦交所收购 Refinitiv 之阻击。

如果我们仔细阅读港交所的收购公告,我们会发现,里面明确提出,伦交所要停止对 Refinitiv 的收购。等于是说," 我愿意支开出很高的价钱和你在一起,但是你不可以再跟另一个人在一起了。"

有没有一种横刀霸爱的感觉。

而伦交所的回复里面讲到," 注意到港交所提出了很高限制性的收购条件,会考虑。" 但更重要的是," 将继续收购 Refinitiv" ……

也就是说,你想高价买我,我还没答应呢。现在我想跟谁在一起,你管 ~ 不 ~ 着 ~

哈哈,果然是女神范儿。

资本市场上的分分合合,怎么和谈恋爱以及婚姻那么像?当然这是题外话。还是来看看,这个 Refinitiv 是何方神圣。

Refinitiv 位于美国纽约的办事处,图片来源:维基百科

Refinitiv,中文叫做 " 路孚特 ",是一家金融数据公司,其前身是汤森路透(Thomson Reuter)的金融与风险事业部。目前,路孚特所涉及的领域包括金融产品、反洗黑钱等,企业并购重组等。其办公处地点则有 190 多个国家地区。

在 2018 年,汤森路透以 200 亿美元的价格将自身的金融与风险事业部 55% 的股权出让给贝莱德(Blackrock),而贝莱德则与加拿大养老金(CPP)和新加坡主权基金(GIC)等机构投资者组成财团,共同玩成了对其收购;剩下的 45% 的股份由汤森路透继续持有。

今年 7 月 29 日,伦交所对路孚特提出了收购要约,拟通过换股的方式收购路孚特,收购代价为 270 亿美元。对于这项收购,路孚特表示出了兴趣。Refinitiv 的 CEO David Craig 明确表示:

" 伦交所在平台、交易、以及渠道网络方面的业务与路孚特高度互补,两家的合并可以使我们能够更好地服务各自的客户。"

该收购被市场普遍看好,公告发出之后,伦交所的股价涨了 15%。

伦敦交易所 2019 年 7 月 29 日股价大涨 15%,因市场看好其收购 Refinitiv 的交易

于是,问题又来了,伦交所和路孚特两家秋波频送,而且郎才女貌,看似天作之合。为什么港交所却不愿意成人之美呢?

找我来猜测,无外乎是一旦伦交所与路孚特合并成功之后,两者各自在股票交易以及金融数据方面的优势将得到互补,会对港交所构成更大的竞争。

毕竟伦交所目前在纽伦港三大交易所之中是略显暗淡的,而一旦伦交所此轮操作成功上位,况且眼下沪伦通打的火热,将来中国的公司又多了一条去伦敦上市的路径,而港交所的优势将被大大削弱。

因此,港交所无论如何也要把伦交所收购 Refinitiv 这件事拦下来。而出这笔高的惊人的收购代价,不是真的要收购,而是要干扰伦交所自身的节奏,并且在一定程度上诱使伦交所目前的大股东抛货,制造博弈机会。

当然,这只是理论推导,未来事情竟如何推演,还要根据具体情形再做分析。

4

拭目以待

回到港交所。

今天港交所的股价反映出了市场对这项收购的一定程度上的担忧,股价再度跌破 240,收盘跌幅为 3.5%。而此前几个月香港的政局动荡,使得香港股市大跌,成交清淡,许多行业出现间歇性休克。香港国际金融中心的地位,在一定程度上被干扰。

但是,香港的底子是不差的,而且一旦乱局平息之后,也可以迅速回归正轨。目前港府的许多所作所为,已经是在为下一个十年甚至更久去布局了。比如近期热议的增加土地供应等等,你们懂的 ~

因此,港交所与伦交所合并,也是一种对香港更大格局上的铺排。中国的 " 一带一路 " 计划,不论是路上的还是海上的,终点都在伦敦。从这个意义上,对于整个欧亚大陆的股票交易所资源的跨国别与跨文化整合,也是此次并购的题中之义。

此次收购,堪称 21 世纪全球资本市场最大的盛事。最终结局如何,我们拭目以待。

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