蓝鲸新闻 12 月 11 日讯（记者 邵雨婷）12 月 11 日，香港交易所显示，孩子王（301078.SZ）在港交所递交招股书，拟在香港主板挂牌上市。若此次上市成功，孩子王将实现 "A+H" 两地上市。
作为国内母婴零售行业的龙头企业，孩子王近年来走出了一条通过频繁并购实现规模扩张与业绩增长的道路。然而，激进的并购背后，是迅速膨胀至 19.32 亿元的商誉、持续走低的门店经营效率，以及创始股东们的相继减持。
16 亿并购乐友、溢价 500% 收购丝域，孩子王 " 买 " 出业绩回暖
招股书显示，孩子王的创始人是 " 创业老兵 " 汪建国，2009 年，汪建国卖掉了其一手创办的五星电器，套现数亿资金，创办了孩子王，在业内首创 " 商品＋服务＋社交 " 的大店商业模式，主要从事母婴童商品零售及增值服务，主营业务包括母婴童商品销售、母婴服务、供应商服务、广告业务和平台服务等。
截至 2025 年 9 月 30 日，孩子王提供来自 600 多个第三方品牌的产品，公司的自有品牌组合包括 15 多个品牌。据弗若斯特沙利文的资料，于 2024 年按 GMV 计，孩子王在中国母婴童产品及服务市场排名第一，市场份额为 0.3%。
2021 年 10 月，孩子王在深交所创业板上市，发行价为 5.77 元，募资 6.3 亿元。上市以来，孩子王的业绩如同坐上 " 过山车 "。过往财报显示，2021 年至 2023 年，该公司归母净利润分别同比下滑 48.44%、39.44% 和 13.92%。
业绩不振主要源于该公司营收结构相对单一，主要收入来自于自营的母婴产品零售部分，其中，奶粉贡献了近半收入。此外，公司重资产运营模式也加剧了孩子王的资金和经营压力。
不过，近两年，孩子王的业绩又开始逐步回升。据招股书，2022 年、2023 年、2024 年及 2025 年前 9 个月（以下简称 " 报告期 "），孩子王录得营收分别为 85.2 亿元、87.53 亿元、93.37 亿元、73.49 亿元；期内利润分别为 1.2 亿元、1.21 亿元、2.05 亿元、2.29 亿元。
但业绩回暖主要是靠孩子王大量砸金 " 买买买 "。2023 年，孩子王围绕 " 扩品类、扩赛道、扩业态 " 提出 " 三扩 " 战略。
据统计，2023 年至 2024 年，孩子王以合计 16 亿元的价格实现对乐友国际的全资控股；2024 年 12 月，孩子王又以 1.62 亿元现金收购上海幸研生物科技有限公司 60% 股权，布局护肤美妆赛道；今年 7 月，孩子王再度以 16.5 亿元收购了丝域集团，该交易估值溢价率超 500%，业务扩展到头皮及头发护理市场。
2024 年，乐友国际为孩子王贡献过半的净利润，若剔除这部分并表利润，孩子王归母净利润实现 7672 万元，远不及其 2022 年。此外，2024 年，刨去乐友国际并表，孩子王实现营收 77.1 亿元，而乐友国际的营业收入 16.2 亿元，也就是说，孩子王收入是乐友国际的 4.8 倍，但其归母净利润却不如乐友国际。
商誉激增、负债翻倍，多家主要股东先后减持
尽管扩张带来了营收和利润数字上的回暖，但频繁的溢价收购使得公司商誉急剧膨胀。
财报显示，截至今年三季度末，孩子王的商誉同比增加 147.1% 至 19.32 亿元，仅收购丝域实业一项，预计就将新增约 14 亿元的商誉，这些商誉未来若因收购标的业绩不达预期而发生减值，将对公司利润造成重大冲击。
据弗若斯特沙利文的资料，于 2024 年按 GMV 计，丝域集团在中国头皮及头发护理市场该市场排名第一，市场份额为 3.3%。截至 2025 年 9 月 30 日，孩子王母婴童业务有 1143 家门店，若加上丝域集团的超 2500 家养发门店，公司掌控的线下触点已超过 3600 个。
2024 年及今年一季度，丝域实业处于盈利状态，实现的营业收入分别为 7.23 亿元、1.44 亿元，归母净利润分别为 1.81 亿元、2660.98 万元。
为支付收购款项，公司还通过子公司申请了巨额贷款。
财报显示，由于收购丝域生物（曾用名为丝域实业），将其纳入合并报表范围，截至今年三季度末，孩子王其他流动负债达 3499.76 万元，与上年年末相比增加了 41.35%；长期借款高达 20.44 亿元，较上年年末的 8.38 亿元飙增 144%，主要原因是新增并购贷款；短期借款达 1.5 亿元，主要原因是公司银行借款增加。截至三季度末，孩子王持有的现金及现金等价物为 10.26 亿元。
此外，记者注意到，收购丝域的部分资金来自原计划用来扩张门店的资金。
公司公告显示，孩子王曾于 2023 年发行可转换公司债券募集资金净额约 10.24 亿元，原计划主要用于零售终端建设和智能化物流中心建设项目。然而，2024 年初，公司调减了原门店建设项目的资金，转而投向 " 门店升级改造项目 " 和华北智慧物流基地。2025 年 6 月，公司决定将 " 门店升级改造项目 " 中的 4.29 亿元募集资金用途变更为 " 丝域实业收购项目 "。
值得一提的是，近年来，孩子王核心业务的运营效率面临挑战，自有品牌直营门店的经营数据持续走低。数据显示，该公司直营门店的店均收入已从 2018 年的 2414.92 万元 / 年降至 2024 年的 1248.46 万元 / 年，坪效也大幅下滑，其赖以成名的 " 直营大店 " 模式正承受巨大压力。
目前，孩子王在 A 股的股价较历史高点已跌去超 50%，市值蒸发逾 170 亿元。截至 2025 年 12 月 11 日，孩子王股价为 9.72 元，总市值约 123 亿元。
与此同时，包括创始人一致行动人南京千秒诺、重要机构股东高瓴旗下 HCMKW 在内的多家股东，在过去一年里进行了大幅减持，持股比例显著下降。
资料显示，2024 年 9 月至 2025 年 9 月，孩子王第一大股东江苏博思达企业信息咨询有限公司 ( 简称：博思达）持股比例由 24.84% 降至 22.01%；二股东南京千秒诺创业投资合伙企业（简称：千秒诺）持股比例由 11.44% 降至 5.13%；原三股东 HCMKW ( HK ) Holdings Limited（简称：HCMKW）持股比例由 6.26% 降至 4.04%，跌至第四股东。
其中，博思达为孩子王创始人汪建国全资持有，千秒诺与博思达为一致行动人，HCMKW 为高瓴旗下机构，是孩子王 A 股上市前的重要战略投资者。股东们的 " 用脚投票 "，在一定程度上反映了资本市场对其当前发展模式和未来前景的担忧。
