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雷军借金山办公首次登陆 A 股 500 亿市值高估还是低估

新浪财经 11-17

原标题:下周一雷军将借金山办公首次登陆 A 股 500 亿元市值算高估还是低估?

来源:每日经济新闻

继港股的小米集团(01810)和金山软件(03888)之后,雷军将迎来自己实际控制的第 3 家上市公司。

去年 6 月,由于小米暂停发行 CDR,雷军首次登陆 A 股的计划也暂时搁浅。一年多之后,随着下周一金山办公在科创板上市,雷军将一圆 " 登陆 "A 股梦。

金山办公的主要产品包括 WPS Office 办公软件等,雷军间接持有 11.99% 股权,是公司的实际控制人。这意味着继港股的小米集团和金山软件之后,雷军将迎来自己实际控制的第 3 家上市公司。

由于有雷军加持,以及公司本身就具有一定知名度,金山办公下周一上市后的表现引起了市场关注。最近科创板新股接连出现上市几天后破发的情况,但实际上,近期科创板新股上市后的走势分化更为明显,在一些公司快速破发的同时,华熙生物长阳科技安恒信息等科创板新股近期的表现却较强。

同时,《每日经济新闻》记者注意到,对于下周一金山办公上市,已有分析师称 "500 亿元市值之下是安全区域 "。不过截至本周五收盘 ,金山办公的母公司金山软件的市值只有近 230 亿元人民币。

雷军将借金山办公登陆 A 股

去年 6 月 7 日,证监会接受了小米集团首次公开发行股票并上市的申报材料。当时小米的 CDR 发行申请也被称为创下 A 股 IPO 史上多项先例,包括:公司股权结构上包括表决权不一致的 AB 股、未拆除 VIE 架构、以 CDR+ 港股的方式 IPO 等等。

然而最终,小米发行 CDR 的计划还是未能成行,雷军首次登陆 A 股的计划也暂时搁浅。一年多之后,雷军再次向 A 股发起了冲击,随着下周一金山办公在科创板上市,他将一圆 " 登陆 "A 股梦。

图片来源:金山办公招股书

金山办公招股书显示,雷军间接持有金山办公 11.99% 股权,是公司的实际控制人。这也意味着继小米集团和金山软件之后,雷军将迎来自己实际控制的第 3 家上市公司。

据招股书披露,金山办公的主要产品主要包括 WPS Office 办公软件和金山词霸等。2019 年 3 月,公司主要产品月度活跃用户数(MAU)超过 3.28 亿,其中 WPS Office 桌面版月度活跃用户数超过 1.32 亿;WPS Office 移动版月度活跃用户数超过 1.87 亿;公司其他产品(如金山词霸等)月度活跃用户数接近 0.10 亿。

东吴证券最近发布的研报显示,目前金山办公主要业务包括办公软件产品授权、互联网广告推广服务、办公服务订阅。从 2018 年营收和毛利占比来看,公司以上三项业务占比接近。公司 2014 年 ~2018 年办公服务订阅的收入持续增长,成为公司业绩增长的主驱动力,在营收和毛利中占比提升明显,2018 年占比分别为 34.78%、32.35%。

如何估值市场存在争议

虽然近期科创板新股频频破发,不过据记者观察,金山办公下周一的上市还是被不少机构人士认为有 " 看头 "。

某头部券商计算机行业首席分析师向记者表示:" 金山办公上市后短期有可能冲击 500 亿元市值,长期可以看 1000 亿元市值。"

" 短期金山软件上 1000 亿元市值不太可能,但 500 亿元市值完全有可能 ",某券商计算机行业首席分析师则认为:" 下周一金山办公的表现值得投资者关注,说不定有投资机会。这公司在 500 亿元市值以下是安全区域。"

据招股书披露,金山办公此次在科创板 IPO 的发行价为 45.86 元,发行后总股本为 4.61 亿股,即发行后、上市前的总市值为 211.4 亿元。如果金山办公下周上市后短期真能冲上 500 亿元市值,这意味着公司的股价届时将较发行价上涨 136.5%,金山办公也将成为科创板另一个百元股。

最近,有多家券商发布了关于金山办公的研报。部分券商预计,金山办公上市后的目标市值将达 400 亿元左右。

例如华创证券在今年 11 月 9 日发布的金山办公专题研报中指出:" 我们认为公司合理价值区间为 366.9 亿 ~451.75 亿元。按照总股本 4.61 亿股计算,对应股价区间为 79.6 元 ~100.2 元。"

安信证券的研报则显得更为乐观:" 我们认为,公司 ToB 市场空间为 32~37 亿元,ToC 市场空间为 11~16 亿元,ToG 市场空间为 5~14 亿元,广告市场与目前接近。我们将它们进行折现得到的估值为 341~568 亿元。但是,我们认为,公司海外扩张及产品扩展的可能性极高,需要包含在公司估值中,我们假设公司的海外扩张和产品拓展可以贡献 40%~60% 的估值,则公司整体的估值为 480~900 亿元。"

杭州私募许先生则认为,金山办公其实有自主可控的概念。例如公司在招股书中指出:" 公司产品及服务在政府、金融、能源、航空等多个重要领域得到广泛应用,在政府部门优势尤其明显,目前已覆盖 30 多个省市自治区政府、400 多个市县级政府。"

不过在分析师们 " 亢奋 " 的同时,也有投资者认为,金山办公作为港股上市公司金山软件在科创板拆分上市的公司,所谓 " 短期能冲上 500 亿元市值 " 应该是被高估了的。

据招股书显示,港股上市公司金山软件间接持有金山办公 67.5% 股权,是公司的间接控股股东,处于绝对控股地位,具有影响公司重大经营决策的能力。据 Choice 数据显示,截至本周五收盘,金山软件的市值为 260 亿元港币,折合人民币约 230 亿元。

作为科创板首家港股拆分上市的公司心脉医疗,尽管在科创板上市初期其市值一度大幅超过港股的母公司微创医疗,但随着股价的回落,目前心脉医疗的市值已低于微创医疗。

不过,对此,某卖方分析师则认为,在分拆上市后,子公司比母公司有溢价早年已经发生过,即使历史重演也很正常。"2013 年神州信息在 A 股借壳上市(神州信息借壳上市是 H 股分拆回归 A 股首单),按照市值计算,其母公司港股上市公司神州数码也是低估的。同一个公司还存在 AH 股溢价,更何况是母子公司,这就更隐性了。" 该分析师表示。

此外,值得投资者注意的是,今年来金山办公的业绩表现未能持续增长。而在 2016 年 ~2018 年,金山办公业绩实现连续三年增长。

据招股书披露,2019 年 1~6 月,金山办公实现营业收入 6.85 亿元,同比增长幅度为 38.38%;实现净利润 1.47 亿元,同比下降 19.42%。净利润同比下滑主要系公司 2019 年 1~6 月研发费用较 2018 年同期增加 1.16 亿元。研发费用增长主要因公司 1~6 月研发人员薪酬较去年同期增加 9686.23 万元所致。公司研发人员数量较去年同期增长 48.24%,主要原因是为未来业务发展与募投项目的开展储备人才。截至本招股说明书签署日,上述导致发行人业绩下滑的因素仍然存在。今年前三季度,金山办公的净利润和扣非净利润分别同比下降 2.51%、12.38%。

公司发行价定价偏高的风险也不容忽视。根据金山办公此前公告:" 本次发行价格 45.86 元 / 股对应的发行人 2018 年扣除非经常性损益前后孰低的摊薄后市盈率为 78.37 倍,高于 2019 年 11 月 4 日(T-3 日)中证指数有限公司发布的行业最近一个月平均静态市盈率 54.84 倍。"

科创板新股分化明显

不论下周金山办公上市后将如何表现,实际上,近期科创板新股上市后的分化已趋于明显。在昊海生科久日新材等公司快速破发的同时,华熙生物、长阳科技、安恒信息等一些科创板新股近期的表现却较强。

科创板新股发行后市盈率排行(数据来源:Choice 数据)

据 Choice 数据统计,科创板新股的发行后市盈率大多在 40 倍以上,昊海生科、久日新材的发行后市盈率均为 42 倍。然而有些发行后市盈率更高的新股,诸如安恒信息、华熙生物等不仅没有快速破发,反而在上市后持续上涨。

复旦大学金融研究院教授、博士生导师张宗新向记者表示,判断新股估值高低不能简单地用 PE、PB 水平进行对比,还要结合公司成长性、行业前景、国际对比等因素进行综合考虑。

记者注意到,今年 4 月,安恒信息的科创板上市申请刚被上交所受理不久,一些投资者就比较看好公司的前景。有的投资者认为,安恒信息所处新兴安全行业(云安全、大数据安全)趋势较好,在业内也是领头羊。

上述某券商计算机行业首席分析师也认为:" 现在我们发现,科创板新股上市第一天的时候打新基金多数都会卖,这样的话即便是同一机构内的其他基金想买,也因为反向而买不到。如果一些质地不错的科创板新股第一天涨得不多,这就给后面人‘上车’提供了机会。"

(责任编辑:DF118)

责任编辑:张恒星 SF142

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