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“药王”股价创新高市盈率 73 倍 恒瑞医药研发投入占比超辉瑞

华夏时报(chinatimes.net.cn)记者杨柳 陈锋 上海报道

从去年至今,医药板快一直过的不太平,从长生生物疫苗造假,到辅仁药业、康美药业等药企财务问题爆发,事件波及整个生物医药板块,上市药企股价随之跌宕起伏。风波中多家上市公司受到牵连,反而是之前关注度不高的恒瑞医药(600276.SH)一直走势 " 稳妥 ",开始博得市场的青睐。

据记者了解,自 2000 年 10 月上市以来,恒瑞医药在业绩稳增的同时,股价也稳步走高,累计涨幅超百倍。截至 2019 年 9 月 19 日,恒瑞医药盘中攀升至 81.37 元,股价创历史新高,收盘报 80.14 元,总市值 3528 亿元,动态市盈率 73.5 倍。

医药行业资深分析师张慧慧对《华夏时报》记者表示,恒瑞医药的高估值源于三个方面:各领域仿制药产品核心盈利价值、现有创新药进入收获期带来的价值、研发管线布局和产品结构优化扩张所创造的价值。

《华夏时报》记者以投资者身份致电恒瑞医药证券事务部,相关工作人员表示,公司用在研发上面的费用长期较高,目前已经有四款创新药上市,产品管线较长,市场营收业绩也不错。但是创新药企全部都面临研发方面的风险,股价方面由股市多方面因素决定,公司会随时提醒投资者注意风险。

从制药厂到创新药企

公开资料显示,江苏恒瑞医药创建于 1970 年,是一家从事医药创新和高品质药品研发、生产及推广的医药健康企业,是国内知名的抗肿瘤药、手术用药和造影剂的供应商,建有国家靶向药物工程技术研究中心、博士后科研工作站。公司产品涵盖抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域,已形成比较完善的产品布局,其中抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内名列前茅。

2000 年,恒瑞医药在上海证券交易所上市,截至 2018 年底,共有全球员工 20000 多人。

成立之初,恒瑞的理念就是先做首仿药。1997 年,恒瑞由连云港制药厂改制为民营医药企业,开始做首仿药,实现了肿瘤、麻醉等领域的进口替代。

长三角一家大型药企研究员李玄对《华夏时报》记者分析,1997 年至 2008 年,国内医药行业正处于医保扩容期。事实上,国内制药企业只要有较好的品种,都在此期间实现了快速成长和原始积累,但在此之后,国内开始进入了医药野蛮扩张结束、制药企业估值下行的时期。

对于恒瑞医药来说,此后的几年里,由于前期首仿药的布局较为成功,所以公司在制药股普遍估值下行的时候,依然每年保持了稳定的收入利润增长,同时,在这一阶段恒瑞已经开始大量布局创新药和制剂出口品种。

2015 年 -2018 年,由于创新重磅品种和制剂出口品种陆续获批,恒瑞顺势开启了新一轮增长引擎。

据年报显示,除了已上市的产品外,恒瑞医药重磅抗肿瘤新药 PD-1 抑制剂卡瑞利珠单抗(淋巴瘤适应症)已经获得优先审评资格并已完成技术审评工作。此外,还有 56 个创新药正处在临床开发阶段。在创新药开发上,恒瑞医药基本每年都会有创新药申请临床,每 2-3 年就会有创新药准备上市。

在仿制药国际化方面,截至 2018 年底,恒瑞医药已经有地氟烷、注射用塞替派、磺达肝癸钠注射液等在美国获批,碘克沙醇注射液在英国和荷兰获批,盐酸右美托咪定注射液在日本获批。在创新药国际化方面,2018 年恒瑞医药有 SHR0302 片、INS068 注射液、SHR0410 注射液 3 个产品获准在海外开展临床试验。

数据显示,从 2000 年到 2018 年,恒瑞医药的营收、净利润分别上涨了 36 倍、62 倍,年均复合增长率分别高达 22%、25%。恒瑞医药近 10 年毛利率均维持在 80%以上,净利率维持在 20%以上。

2019 年上半年,恒瑞医药实现营业收入 100.26 亿元,较去年同期增长 29.19%,归属于上市公司股东的净利润 24.12 亿元,同比增长 26.32%,维持了以往 25% 左右的稳健增速。

张慧慧对《华夏时报》记者表示,作为一家医药企业,让股东们兴奋的是,上半年营收超过百亿元,营收、净利润、每股收益等关键数据的增速也全部小幅提升。如果没有其他方面的弊病,拥有持续提高的盈利能力和连创新高的股价这两方面,就足以使市场认可了。

高市盈率高估值的背后

从历年数据来看,恒瑞医药市盈率长期稳定在 40 倍以上,2009 年起已突破 50 倍。2015 年受整体股市行情影响回落至 40 倍附近,此后一路攀升,尤其是近两年间,恒瑞医药市盈率在 60-80 倍之间波动,最高动态市盈率达到 90.47 倍。

而根据东方财富 Choice 数据显示,目前 A 股生物医药板块共有 305 家上市公司,剔除极端值和负值后,生物医药板块平均市盈率约为 57.5 倍,而恒瑞医药 9 月 18 日 PE 值为 73.96 倍,远高于行业平均水平。在同类可比企业中,复星医药、长春高新 PE 值分别为 26.41 倍、52.46 倍。

长时间的高估值,也招来市场的担心和质疑。高股价暗示市场对恒瑞业绩增长的预期很高,在此背景下,业绩不达预期的风险越来越大。

李玄告诉《华夏时报》记者,一家药企能够保持长时间的稳定增长,必定需要源源不断的创新能力,不能出现 " 断档 ",目前国内几乎所有药企都面临研发能力不足的风险,一旦出现研发停滞,必定影响全年甚至几年间的业绩。

从投入来看,2012 年 -2018 年,恒瑞医药研发投入由 5.35 亿元增至 26.7 亿元,研发支出占总营收比例由 9.84% 上升至 15.33%,已经超过了全球制药巨头辉瑞 14.92%的研发投入占比,7 年累计投入 82.56 亿元。2015 年 -2018 年,研发支出同比增长率均在 30%以上,2018 年增长率达 51.81%,研发人员数量也由 2012 年时 1418 人增加至 2018 年时 3116 人。

同类企业中,正大天晴、复星医药 2018 年研发投入占总营收比例均仅为 10%, 恒瑞在全球中资生物医药上市公司中位列第二,在 A 股生物医药行业中位居第一。

2019 年上半年,恒瑞医药研发投入达到 14.84 亿元,比上年同期增长 49.13%,占总营收的 14.8%。报告期内,公司提交国内新申请专利 74 件,提交国际 PCT 新申请 21 件,获得国内授权 13 件,获得国外授权 22 件。

此外,恒瑞医药在毛利率、净利率、销售费用率等方面也总体保持稳定。

数据显示,公司毛利率由 2009 年时 82.71% 微增至 2018 年时 86.6%,净利率稳定在 23% 左右;销售费用率至 2017 年一直稳定在 58% 左右,受营销体系改革影响,2018 年销售费用率由 58.58% 降至 45.74%。

现金流方面,2009 年 -2018 年,恒瑞医药经营性现金流量净额由 4.39 亿元逐年波动增加至 27.74 亿元,年均复合增速为 22.73%。2019 年上半年,恒瑞医药实现经营性现金流 14.52 亿元,同比增加 9.43%。

国盛证券在评价中指出,基于新品放量和创新药获批预期,预计 2019 年 -2021 年归母净利润分别为 51.51 亿元、64.48 亿元、80.33 亿元,增长分别为 26.7%、25.2%、24.6%。

国盛证券认为,公司海内外捷报频传,亮点颇多。随着吡咯替尼、19k、白蛋白紫杉醇、PD-1 的放量,叠加受海外七氟烷、阿曲库铵的发力及国内新批卡泊芬净放量及老品种的稳健增长,公司收入端有望维持 25% 以上较快增速。

编辑:严晖 主编:陈锋

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